El ministro Guzmán, al presentar el proyecto de Presupuesto 2021 en Diputados dijo que éste es un plan económico de transición, un «sendero de sostenibilidad fiscal» en que el Estado usa la política fiscal como herramienta contracíclica» y ratificó las proyecciones de déficit fiscal de 4,5% para 2021 un nivel “adecuado en el contexto de las restricciones que enfrentamos para apuntar a una recuperación sostenible y fortalecer la inversión pública en áreas estratégicas; y compatible con transitar hacia un sendero de estabilidad» que conduzca al desarrollo con una política económica diferente ante el actual problema de confianza, y que la política de financiamiento para afrontarlo es con 40% de deuda pública y 60% con recursos del BCRA, que «no es el mix óptimo, pero es el factible” ya que depender menos del financiamiento monetario en estas condiciones no sería realista y precisó que el objetivo de endeudarse en pesos, «requiere del desarrollo del mercado de capitales local, y no depender del endeudamiento en dólares”, pero tampoco “depender de forma estructural del financiamiento del BCRA» y defendió el control de cambios para lidiar con la especulación financiera derivada de una política monetaria que favoreció el ingreso de capitales especulativos.
El principal problema inmediato, de agudas tensiones cambiarias con la continua suba del dólar que tuvo lugar desde el endurecimiento del cepo y que llevó la brecha cambiaria desde el 70% al 100% podía empujar a los ahorristas a retirar sus depósitos en dólares de los bancos, aunque el sistema financiero está líquido. Para Matías Rajnerman, economista jefe de Ecolatina, “la situación de los bancos comerciales es sólida: no hay riesgo sistémico o de corrida bancaria que fuerce a un corralito en el corto plazo”. Lo que complica el panorama, es que las reservas netas del BCRA están en baja continua, lo que llevó a estimar que se podría endurecer el cepo, aunque el cálculo de la mayoría es que una devaluación es inevitable, lo que parece estimulado por los consultores pese a que el gobierno lo niega, y aun así, tampoco pondría en peligro a los depósitos en dólares. Ante la necesidad de terminar con las tensiones cambiarias, la mayoría de las de los analistas propone ganar la confianza del mercado bajando las retenciones o acelerando el acuerdo con el FMI, pero también se pedía acelerar el canje, y ni bien se concretó con gran éxito, aparecieron otros reclamos, en una secuela que parece interminable.
En su edición del 24/9/20, Ámbito Financiero ofreció una serie de reportajes acerca de las alternativas que se presentaban en ese momento ante la insuficiencia de las medidas tomadas por el ministro Guzmán para frenar el dólar y achicar la brecha. Las siguientes tres respuestas que sintetizamos, resumen las posiciones más importantes.
Miguel Kiguel cree que lo que más afectó al CCL fue la restricción para que las empresas paguen sus deudas en el exterior, en lo que coincide con el ministro Martín Guzmán, y tampoco le da demasiada importancia al blue por ser un mercado chico. Kiguel proponía revertir expectativas, ya que el riesgo-país volvió a subir, lo mismo que el interés de los bonos y el dólar “y el gobierno no tiene ninguna respuesta”, porque, hasta antes del cambio de política de Guzmán de mediados de octubre, afirmaba que solo había puesto impuestos, cepo o regulaciones y que no tenía un plan para bajar el dólar, aunque reconoce que tiene un precio sin sentido desde un punto de vista lógico, y que una devaluación dejando todo como está, tampoco iba a servir, por lo que enfocaba la necesidad de mostrar un Presupuesto con un déficit que se pueda financiar, que el BCRA indique cómo va a recomponer reservas y que si bien sería bueno que haya un mercado de capitales en pesos, “la gente ahorra en dólares” por lo que se precisaría “una moneda que no se devalúe”. Esta reflexión partía de una crítica acertada para terminar confluyendo indirectamente en asegurar que del dólar no se puede salir (porque el peso no es “una moneda que no se devalúe”) y que el ajuste sigue siendo la única salida, al centrar la cuestión en el déficit fiscal, como la gran mayoría de consultores y analistas, ignorando reiteradamente el resultado de todos los ajustes anteriores y la realidad de la economía mundial, en que toda economía nacional no puede sobrellevar la crisis sin aumento del gasto público, empezando por Estados Unidos, que cuenta con la moneda aparentemente menos capaz de devaluarse.
Roberto Feletti fue a lo que parece ser el centro del problema: “Hay un conjunto de agentes económicos, entiendo que son los más poderosos, que están presionando fuerte porque quieren la salida rápido y ampliar la brecha con el dólar oficial para poder reingresar al país tenencias en el exterior en condiciones más óptimas” y sostienen “una presión devaluacionista por la vía de ampliar la brecha”, por lo que entiende que hay un el móvil político que “persigue en el corto plazo aristas de desestabilización económica del gobierno y, más a mediano plazo, una devaluación; pero no da la impresión que eso pueda ocurrir” y sitúa el “componente político” en “la perspectiva electoral para el año que viene”, y dá implícitamente dos condiciones necesarias para superar la crisis: una “una economía en crecimiento” para la que existe un programa financiero y el contenido del Presupuesto 2021, que incluye el superávit comercial, a lo que agrega una baja del impacto de la pandemia a través de la vacuna.
Jorge Herrera especificó el posible origen de las dudas y su incidencia futura. En casi nueve meses, lo que el BCRA le inyecta al Tesoro para financiar el déficit fiscal, le vuelve al colocar Pases y Leliq, cuyo crecimiento desde comienzos de año (hasta la cuarta semana de septiembre, cuando escribió el artículo) fue de un 116% y reconoció que, si no hubiera sido así, el blue estaría todavía mucho más alto, pero que esa deuda se remuneraba con intereses de casi 470.000 M y un stock de Pases y Leliq que para fin de año superará 11% del PBI, un nivel similar al de las Lebac, lo que también terminaría resultando insostenible, pese a que el Tesoro se estaba comportando de la mejor manera reduciendo la asistencia financiera del BCRA. Lo insostenible era que en el Presupuesto 2021 gran parte del déficit proyectado se seguiría financiando con emisión y reaparecería la opción entre inflación o seguir aumentando el stock de Leliq en un 2021 sin financiamiento, lo que continuaría limitando la recuperación de la economía.
Si tratamos de resumir el sentido de la política del Presidente AF y diferenciarla de la gestión Cambiemos hay que señalar el control de capitales y la imposición de un cepo al dólar como componentes no accidentales ante la emergencia sino con un carácter estratégico y con más profundidad, pero concentrando el principal esfuerzo en poner en marcha la economía productiva (la el agro como la de la industria y la energética con el petróleo, el gas de Vaca Muerta y la minería) en vez de centrarla en la financiera con eje en el endeudamiento y la suba de la tasa de interés, pero no se pudo reducir la presión sobre el dólar y la brecha cambiaria se fue acentuando, con el consiguiente impacto sobre las reservas ya disminuidas del BCRA. Primero se acentuaron el cepo y los controles, desde agosto tomó más fuerza el financiamiento en pesos, en septiembre se consiguió intensificar el freno a la emisión monetaria con menor asistencia al Tesoro, mayor recaudación tributaria y más emisión de deuda en pesos, y a mediados de ese mismo mes se profundizaron el cepo y los controles. Sin embargo, el resultado seguía siendo insuficiente como sostén financiero de una política de firme crecimiento productivo.
Desde mediados de octubre, Guzmán impuso su criterio con una política más atractiva para el mercado y un cambio de dirección en las regulaciones para la operación de los dólares financieros, flexibilizando restricciones al CCL facilitando sus operaciones y aumentando el plazo mínimo de tenencia de los títulos para operar el CCL (parking) habilitando una mayor oferta. En el próximo paso en ese sentido, tratará de que el programa que se alcance con el FMI pueda concretar un plan de recorte gradual del déficit fiscal y del financiamiento con emisión monetaria y eventualmente un reforzamiento del financiamiento. Ya el proyecto de Presupuesto 2021 reflejaba el esfuerzo encaminado a reducir el déficit fiscal en medio del aumento del gasto, ya que si bien el déficit primario es de 4,5% del PBI y se cubre en un 60% con emisión, es 3 puntos menor al previsto para 2020 y después de las explicaciones brindadas por Guzmán, que acompañaron a las nuevas medidas de mediados de octubre, el CCL y el MEP comenzaron a revertir su escalada y el FMI apoyó las medidas.
El diagnóstico de Guzmán que fundamentaba la mayor flexibilidad financiera es que la principal presión cambiaria proviene de fondos extranjeros que quedaron atrapados en activos en pesos por el cepo y que buscaban dolarizarse y fugarse a través del CCL, por lo que a mitad de octubre puso en marcha tres medidas para dar liquidez al mercado de cambios y comprimir la brecha: 1) eliminar el parking para la compra de títulos y alargar el plazo de permanencia para vender, esperando que haya más oferta de dólares y el BCRA tenga que vender menos para satisfacer la demanda; 2) la licitación de un bono por 750 M dóls para los acreedores atrapados en el cepo cambiario, y 3) la rehabilitación de fondos extranjeros para que puedan volver a operar con títulos nominados en moneda extranjera, ya que las regulaciones del 15/9 tendieron a reducir la liquidez del mercado, por lo que el BCRA pasó a derogar la limitación para fomentar la operatoria de emisiones locales en los mercados regulados locales, se redujo el parking y se favorecerá “el proceso de intermediación para incrementar la liquidez de los instrumentos locales» con la subasta de bonos en dólares que venía siendo continuamente postergada por la inestabilidad de los bonos, en vez de dotar de mayor previsibilidad y volumen al mercado financiero.
A fin de octubre, un balance de esta nueva política daba como resultado que el BCRA logró contraer la emisión monetaria mediante tres canales: el cambiario (con las ventas diarias de dólares), el monetario (financiamiento al Tesoro con colocaciones de deuda) y el bancario (la suba en la tasa de interés de las Letras y los Pases). 1) Por el canal cambiario, con la venta de dólares del BCRA al sector privado y al gobierno, éste recibe pesos y contrae la emisión, aunque no se calmó el drenaje de reservas ni se redujo la brecha cambiaria, pero se logró contraer la emisión al financiar una mayor parte del déficit fiscal con el mercado de deuda en pesos y con una mayor absorción con el cambio de la composición entre pases y Leliq; 2) Por el canal monetario, en octubre el Tesoro aumentó mucho la devolución de adelantos transitorios, y 3) Por el canal bancario, el BCRA modificó la composición de los pasivos remunerados, al subir la tasa de los Pases a un día, de 19% a 30% y bajar en dos puntos la tasa de las Leliq, de 38% a 36%, consiguiendo de esa manera una mayor absorción. (BAE 28/10/20, Mariano Cúparo Ortiz, p.2).
El dólar libre, que a fin de 2019 estaba en 77,25 pesos y llegó a un máximo de 138 el 15/5/20, después se aquietó hasta que a mediados de septiembre, cuando se intensificó el cepo, y estaba en 145 pesos, empezó a subir aceleradamente hasta llegar a 195 el 23/10, y cuando el ministro Guzmán aplicó la flexibilización, bajó con mucha rapidez hasta 157 el 6/11, al cierre de este análisis, y si bien la brecha perforó el 100%, está todavía en 90%, logrado a un costo muy elevado, porque para eso tuvo que vender más de 960 M de dóls en reservas para bajar el CCL y el MEP, aunque el blue se redujo bastante menos, Sin haber llegado a una magnitud de brecha aceptable para el gobierno, se le está reduciendo el margen de acción por ese lado y empieza a apostar por un acuerdo rápido con el FMI que incluya un desembolso adicional de dólares.
Así va quedando arrinconado el problema a la reducción del déficit fiscal, único objetivo que suele tener el mercado, que siempre prefieren bajar el gasto antes que aumentar la recaudación, en una óptica más inclinada a la ganancia empresaria, suponiendo que es el camino más directo a la inversión, sin tener en cuenta que la inversión financiera, predominante en la crisis, no siempre favorece a la producción. Por eso el mercado y la mayoría de los analistas no dejan de lado la insistencia de actuar directamente sobre el déficit fiscal reduciendo el gasto, pero con la última serie de medidas de Guzmán, la brecha bajó aunque con alto costo y la apuesta del ministro sigue siendo esforzarse en reducirla aún más.
Una alternativa para disponer de más dólares es lo que se podría llegar a disponer con el swap con China o contraer más deuda con el FMI. El FMI podría analizar si avanza con la Argentina en un Acuerdo de Facilidades Extendidas que active el repago de la deuda a partir del año 2024 y durante 10 años y que sume recursos adicionales para alimentar las reservas, pero todos los acuerdos de ese tipo no han dado resultado porque se apoyan en el ajuste, que es exactamente lo contrario de lo que la gestión del presidente AF se propuso, y no por una cuestión ideológica sino porque es muy difícil encontrar un ajuste que funciones, y menos en la Argentina, con su larga serie de políticas de este tipo fracasadas. Y así como la Fed no tiene más alternativa que emitir porque la llave para impedir la recesión está en el gasto público, como se puede apreciar en la síntesis internacional de este informe, y ha llevado a los teóricos monetarios fuera de la Argentina a afirmar que la emisión no provoca inflación y obligó al FMI a ser mucho más considerado con la Argentina después del grave traspié en que incurrió con el endeudamiento de Cambiemos, es posible que se pueda flexibilizar un acuerdo de este tipo.
Por consiguiente, lo decisivo sigue siendo generar las condiciones para que la política productiva pueda acelerarse e intensificarse, para lo que es imprescindible reducir aún más las presiones financieras, porque no hay otra alternativa a que la solución venga por la producción. Hasta ahora, las propuestas del agro o de la industria terminaban siendo contradictorias, porque la mayor exportación requería una restricción interna o porque las propuestas industrialistas se apoyaban excesivamente en el mercado interno y no tenían competitividad. El proyecto productivo no puede menos que combinar agro e industria y asegurar una gran masa de exportación del agro porque es la única manera de respaldar el inicio de una política industrial que se apoye en el mercado interno pero que busque desde el primer momento alcanzar la exportación. Por eso tiene gran importancia la propuesta del Consejo Agropecuario de promover exportaciones por 100.000 M dólares a diez años. Y también la posibilidad de desarrollar nuevas áreas para sostener la producción, entre ellas el petróleo y la minería, pero también un papel más dinámico para las pymes en la exportación, más el concurso de la promisoria economía del conocimiento.
El reforzamiento factible de la producción es la única manera de evitar que se vuelva a la falsa opción de ajuste o producción, porque con el ajuste no hay crecimiento y porque la producción no puede estar centrada exclusivamente en el mercado interno y no aprovechar al máximo las ventajas de los sectores competitivos exportadores. Hasta ahora, el ajuste no facilitó el desarrollo industrial porque invariablemente castigó al mercado interno y se apoyó exclusivamente en la deuda y porque la inversión que conlleva es casi exclusivamente la financiera, una deuda continuamente reciclada a tasas de interés cada vez mayores que llevan tanto a los sectores competitivos como a los que viven del mercado interno a la compra de dólares y la fuga de capitales, y termina arrastrando también al ahorro y configurando una economía bimonetaria porque la fuga de capitales y el ahorro en moneda extranjera se convierten en complemento del endeudamiento y viceversa, una situación solo capaz de superarse de manera estructural.
Lo que queda por delante es desarrollar al máximo un esquema productivo insertado en la realidad del sistema mundial, sin olvidar que su mayor característica presente es una crisis difícil de doblegar y no solo atribuible a la pandemia, porque el estancamiento y la recurrencia al gasto público y a la deuda para neutralizarlo vienen de la crisis financiera de 2008, están presentes en todas las economías.
